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药明康德(603259):高标准提升综合实力 业绩可持续增长可期

研究机构:东方财富证券 研究员:何玮 发布时间:2020-03-27

  各个业务板块均保持强劲的发展势头。2019 年,公司实现营业收入128.72 亿元,同比+33.89%;归母净利润18.55 亿元,同比-17.96%;扣非归母净利润19.14 亿元,同比+22.82%;经营活动产生的现金流量净额29.16 亿元,同比+77.76%。2019 年年度分配预案:10 转4.00派3.37 元(含税)。报告期内,公司各个业务板块均保持强劲的发展势头,中国区和美国区实验室服务、CDMO/CMO 服务、临床研究及其他CRO 服务业务均增速明显。公司归母净利润同比下降17.96%,主要原因是公司所投资标的公允价值变动损失人民币1.8 亿元,较上年同期公允价值变动收益人民币 6.16 亿元大幅减少所致。

  2019 年第四季度来看,Q4 实现收入35.93 亿元,同比+33.5%;归母净利润为0.89 亿元,同比-72.9%,相比同期其他季度出现明显下降。

  其原因主要为:投资标的Hua Medicine 及Unity Biotechnology,Inc.

  等公司的股价波动造成的1.35 亿元;所投资的联营企业及合营企业净投资损失1.26 亿元;2019 年9 月发行可转债公允价值变动损失0.98亿元,可转债部分确认财务费用0.17 亿元;四季度人民币对美元升值汇率损失0.91 亿元;2019 年股权激励计划产生相关费用成本0.51亿元。

  主营业务毛利率略低于去年同期。2019 年公司整体毛利率为38.95%,低于去年同期0.5%。主要原因有:(1)公司加大对关键人才激励包括限制性股票计划等导致成本比去年同期增加8,327.94 万元;(2)临床业务代垫费用收入随业务规模扩大大幅增加,该项业务毛利相对较,拉低了整体毛利率。因此,也导致整体营业成本增速(+35%)略快于营业收入(+34%)的增速。费用增长情况:费用率方面相对稳定。

  销售费用同比+29.79% 、管理费用同比+31.09% 、研发费用同比+35.24%、财务费用同比-57.37%。财务费用变动较大的原因:主要是报告期内尚未使用的募集资金获取的银行利息收入增加以及借款利息费用减少所致。

  (1)各板块较好增长,业绩保持较快增长

  公司各大板块均实现较好增长,年度内业绩保持较快增长。其中,中国区实验室服务实现收入64.73 亿元,同比+26.59%,略有提速;CDMO/CMO服务实现收入37.52 亿元,同比+39.02%,增速加快;美国区实验室服务实现收入15.63 亿元,同比+29.79%,增速逐渐恢复;临床研究及其他CRO服务实现收入10.63 亿元,同比+81.79%,增速较快提升。从收入构成来看:CMO/CDMO 业务由2015 年的26%提升到2019 年的29%,同区间美国区实现室由14%下降到12%,中国区实验室由52%下降到50%,临床研究&其他CRO 由7%提升到8%。从毛利率来看:CMO/CDMO 业务、中国区实验室毛利率稳定,保持相对高位;美国区实验室毛利率逐渐修复;而临床研究及其他CRO 板块毛利率有所下滑。

  按地区来看:2019 年,境内收入为29.44 亿元,同比+21.05%;境外收入99.07 亿元,同比+38.19%。境内收入由2015 年的18%提升到2019 年的23%,境外收入由区间的82%下降到77%,来自国内医药企业外包服务收入的市场份额在扩大。境内、境外毛利率有趋同趋势。

  中国区实验室服务:报告期内,公司助力客户完成30 个小分子创新药项目的IND 申报工作,并获得23 个项目的临床试验许可。截至2019 年底,公司已累计为国内客户完成85 个项目的IND 申报工作,并获得57 个项目的临床试验批件;其中有1 个项目处于III 期临床试验;6 个项目处于II 期临床试验;38 个项目处于 I 期临床试验。2019 年11 月,公司苏州安全评价中心毒理学实验室规模扩增了80%,公司将更好的满足全球客户对于临床前和临床阶段的毒理学测试需求。

  CDMO/CMO 业务方面:2019 年公司处于临床前、临床和商业化各个阶段的项目分子数近1000 个,其中临床III 期阶段40 个分子、已获批上市的品种21 个分子。2019 年,公司核心子公司合全药业在构建符合国际标准的质量体系方面也取得诸多进展。2019 年3 月,外高桥新制剂生产基地首次通过欧盟药品管理局(EMPA)GMP 认证;2019 年6 月,金山基地首次通过日本医药品医疗器械综合机构(PMDA)检查;2019 年7 月,常州基地和外高桥分析服务中心再次以“零缺陷”的结果(未接到 Form483)通过美国食品药品监督管理局(FDA)检查;2019 年10 月,上海金山原料药生产基地顺利通过欧洲EMA 现场检查。另外,合全药业将于2020 年进一步扩大多肽类药原料药的产能。

  美国区实验室服务:截止2019 年底,公司为31 个临床阶段细胞和基因治疗项目提供CDMO 服务,包括23 个I 期临床试验项目和8 个II/III期临床试验项目。同时,公司不断增强细胞和基因治疗产品的生产服务能力。2020 年1 月,公司对美国费城的腺相关病毒一体化悬浮培养平台进行了扩建。预计500L 和1000L 的生物反应器将于2020 年第三季度投入运营。

  相比传统的贴壁培养,悬浮培养将进一步提高细胞和基因治疗产品研发和生产效率。另外,随着美国区细胞和基因治疗产品的研发和生产等精准医疗业务产能利用率的提升,以及美国医疗器械检测服务客户签约成功率的提高,美国区实验室服务毛利率较去年同期增长6.36 个百分点。

  临床研究及其他CRO 服务。报告期内,公司成立“药明肿瘤临床研究服务部”,致力于为客户在美国和中国的肿瘤临床转化研究、IND 申报和I-Ⅲ期临床试验开发提供具体的解决方案和临床试验服务。业务覆盖方面,2019 年公司SMO 业务覆盖城市和医院数量同比分别上升19.5%和17.6%。

  报告期内,公司为多项创新药提供临床试验服务,完成新药上市申报(NDA)、通过国家药监局(NMPA)的核查、获批上市。其中包括为国内制药企业一款突破性卵巢癌新药,多款其他肿瘤及血液病和慢性病新药提供临床试验服务,并获得上市批件;为国内首个阿达木单抗、首个贝伐单抗生物类似药提供临床试验服务,并成功获批上市。自2015 年7 月22 日国家食药监局发布开展药物临床试验数据自查核查的公告以来,公司共有40 多个临床研究项目接受了检查且均顺利通过核查,其中38 个新药已经获批,充分反映了公司临床试验服务的高质量标准。

  (2)在手订单充足,人才贡献增长

  2019 年,公司存货达到17.42 亿元,同比大幅增加82.9%。公司存货大幅增长主要根据在手订单增加储备导致原材料及在产品增长,同时新增消耗性生物资产。

  截止2019 年底公司员工数量为2.17 万人,同比增长14.2%,其中硕士、博士学历占比达到39.06%;2019 年单人贡献产出为59.2 万元,相对2018 年同比上升9.2%。

  (3)我国外包服务行业快速发展

  根据Frost&Sullivan 报告预测,2019 年全球CRO、化学药物CDMO/CMO、细胞和基因治疗CDMO/CMO 行业规模约1277 亿美元,预计2023 年将达到1937 亿美元,2019-2023 年CAGR 达到11.0%左右。2019 年中国CRO、化学药物CDMO/CMO、细胞和基因治疗CDMO/CMO 行业规模约201 亿美元,预计2023 年将达到432 亿美元,2019-2023 年CAGR 达到21.1%左右。

  外包服务渗透率不断提升,中国具有业务承接优势。2019 年全球医药研发投入外包比例约为39.5%,预计2023 年这一比例预计将提升至49.3%。

  中国医药研发生产服务行业有显著的性价比和规模优势,加上我国药品医疗器械审评审批制度改革、上市许可人制度(MAH)、仿制药一致性评价和带量采购、创新药医保谈判等一系列政策的不断推进,将刺激和带动国内研发外包服务业务的快速增长。

  定增有助于产能扩张及技术提升,利于公司进一步发展。公司公告2020 年度非公开发行A 股股票预案,拟向不超过35 名特定投资者非公开发行A 股不超过7500 万股(含),且募集资金总额不超过约65.28 亿元(含)。

  此外公司披露董事会宣布已批准建议增发H 股,将发行不超过6820.54 万股增发H 股。此次定增对于公司的产能扩张(尤其CDMO/CMO)和技术平台提升均有积极作用,有助于公司业绩进一步攀升。此次定增尚需证监会核准后方可实施。

  【投资建议】

  外包服务渗透率不断提升,中国具有业务承接优势。公司各个业务板块均保持强劲的发展势头,中国区和美国区实验室服务、CDMO/CMO 服务、临床研究及其他CRO 服务业务均有不同程度的增速提升。公司在产能扩张和技术平台升级上不断提升,逐步提升软件、硬件能力,高标准提升综合实力,为公司业绩可持续增长打下坚实基础。

  公司收入增长基本符合我们的预期,归母净利润增长略低于我们的预期。根据最新年报各板块增长情况,我们略微调高了中国区服务、美国区服务和CMO/CDMO 等三个板块的增速。预计公司20/21/22 年营业收入分别为166.77/216.77/271.69 亿元( 前报告2020/2021 年分别为162.12/202.17 亿元),归母净利润分别为26.9/34.69/42.99 亿元(前报告2020/2021 年分别为25.93/32.35 亿元),EPS 分别为1.63/2.10/2.60元,对应PE 分别为59/46/37 倍。维持“买入”评级。

  【风险提示】

  医药研发服务市场需求下降;

  行业监管政策变化;

  研发外包服务行业竞争加剧;

  业务合规经营风险;

  国际政策变动及汇率风险;

  核心技术人员流失;

  外部投资不确定性;

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