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公司研究

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贵州茅台(600519):稳中有进实现半年目标 直销显着提速

研究机构:国信证券 研究员:陈梦瑶/郭尉 发布时间:2020-07-29

  Q2 业绩环比回落,稳健完成半年目标

  公司2020 年H1 实现总营收456.3 亿元(+10.84%),归母净利润226.0亿元(+13.29%),其中单Q2 收入203.4 亿元(+8.79%),归母净利润95.1 亿元(+8.92%),Q2 业绩环比回落主因上半年疫情冲击的压力释放,同时公司主动进行产品及营销体系改革,对系列酒加大力度调整并扩大直营比例,减少传统经销商数量,淡季控制发货及打款节奏保持稳定,顺利实现半年任务过半的目标,指标保持双位数增长,实现稳中有进的发展态势。期末预收款(体现合同负债及其他流动负债)105.7亿元同降13.8%,环增28.6 亿元,回款表现逐步恢复,单Q2 销售收现同增19.5%,因同业存款减少致经营性现金流净额同减55%。H1 毛利率91.5%同减0.4pct,销售费用率2.6%大幅缩减2.2pcts,净利率54.4%同增0.8pct。

  茅台酒稳增,系列酒调整回落

  2020H1 茅台酒收入392.6 亿元同增12.8%,其中Q2 茅台酒收入170.4亿元同增11.4%。系列酒营收46.5 亿元同增18.1%,其中Q2 收入24.8亿元同减1.7%,公司加大直销、商超、电商等体系放量的过程中对原有经销商渠道的供应节奏进行管控,期内减少系列酒经销商293 家。批价稳定在2500-2550 元。当前渠道库存水平偏低,若疫情不断好转并不再反复,预计在即将到来的中秋国庆等刺激下需求端望加快恢复,随着商超、电商等渠道加大投放,均价上行空间充足。

  直销比例加速提升,改革望见成效

  公告期公司对渠道持续改革,H1 直销渠道收入51.5 亿元同增65.7%,占比提升至11.73%,其中Q2 直销收入32.2 亿元同增531%占比16.5%环比Q1 提升8.5pcts,进展明显加快,电商渠道及商超中标企业开始以1499 元销售茅台酒,预计后续比例仍将持续提升。传统代理渠道收入780.1 亿元同增12.9%,渠道改革效果有望持续显现。

  盈利预测及评级:看好公司龙头中长期稳固发展及品牌价值持续提升,维持2020-2022 年EPS 为38.70/44.76/51.08 元,分别对应43/37/33 倍PE,上调一年期合理估值至1792-1880 元(原1314-1396 元)维持“买入”评级。

  风险因素:行业景气度波动;渠道拓展缓慢;产能建设不达预期

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