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广汇汽车(600297):汽车后市场增长的主要受益者

研究机构:华泰证券 研究员:林志轩/刘千琳/王涛/邢重阳 发布时间:2020-09-16

盈利有望逐季改善,长期成长值得期待

广汇汽车是国内最大的汽车经销商集团,主要覆盖中高档以及豪华品牌。

在本文中,我们分析和测算了中国汽车售后维修服务市场(简称“后市场”)的发展规模,以及豪华车需求的增长潜力。此外,通过回顾和分析国内第二大汽车经销商集团中升控股2010 年上市以来的业绩和股价表现,我们认为广汇汽车有望在2020 年下半年开始进入业绩较快增长阶段。此外,随着增长稳定且毛利较高的后市场业务占比提升,公司业绩周期性有望减弱,资产负债表改善也会推动估值提升。我们预计公司2020-2022 年EPS为0.26/0.37/0.42 元,维持“买入”评级。

汽车后市场有望维持稳定成长,维修保养业务占比提升美国新车销量在2000 年见顶,但是2000-2019 年,由于总汽车保有量提升、汽车总行驶里程数增加以及车龄增加,美国维修后市场保持了平稳增长,市场规模年复合增速3.7%。我们认为中国的汽车后市场有望复制美国道路,获得长期稳定成长。我们估计中国乘用车售后维修保养市场规模将从2019 年的6,770 亿元稳步增长至2030 年的1.696 万亿元,年复合增长率8.7%。我们认为,随着时间推移,高毛利的后市场业务占比逐步提升,推动公司利润稳健增长。

消费升级,公司豪华车占比提升

根据我们测算,截至2019 年,中国的豪华车渗透率在13.8%左右,我们预计到2030 年,中国豪华车销量渗透率达到20.1%。2019 年,广汇汽车豪华车店面占比29%,相对其他经销商豪华车占比较低。我们认为公司正在进行店面改造,逐步将盈利性较差的品牌改造成盈利性较好的日系和豪华车品牌,预计未来公司豪华车店面占比有望进一步提升。公司有望受益于行业消费升级,豪华车渗透率提升,盈利能力改善。

复盘中升控股:后市场业务稳步增长推动盈利周期性减弱我们复盘了中升控股2010 上市至今的业绩和股价表现,认为中升在2015 年迎来归母净利润拐点并取得卓越表现的原因是:1)2016-2017 年,汽车需求改善,公司新车销售毛利率提升;2)后市场业务贡献稳步提升,抵消了新车销售毛利率的波动;3)售后业务占比提升,公司盈利周期性减弱;4)现金流改善,财务费用降低,资产负债表修复。盈利增长、周期性减弱、资产负债表修复,三重因素推动公司估值中枢从10 倍PE 提升至20 倍左右PE。

销量和归母净利润有望同比改善,维持“买入”评级我们预计公司2020-2022 年分别实现归母净利润21/30/34 亿元,EPS 分别为0.26/0.37/0.42 元,同行业可比公司21 年平均估值15XPE,给予公司21 年15XPE 估值,上调目标价至5.55 元(前值5.18 元),维持“买入”评级。

风险提示:汽车销量不及预期,疫情影响公司经营,资产减值风险。

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